Joe Foster Portfoliomanager, Gold Strategy
Wilde Fahrt für Gold im September
Der Goldmarkt wurde im September von der ungebrochenen Stärke des Dollars überwältigt. Der U.S. Dollar Index (DXY) erreichte im Laufe des Monats neue 20-Jahres-Höchststände, angetrieben von den harten Worten der U.S. Federal Reserve Bank (Fed) zur Inflation und den Erwartungen weiterer Zinserhöhungen. Der Dollar war auch weltweit der bevorzugte sichere Hafen, da China weitere COVID-Lockdowns verhängte und die Steuersenkungen in Großbritannien zu starken Abkäufen beim Pfund Sterling führten. Der Goldpreis durchbrach am 15. September die langfristige Unterstützung bei 1.680 USD und setzte seine Talfahrt inmitten starker Abflüsse bei börsengehandelten Goldprodukten fort. Der Rückgang endete am 28. September, als die Volatilität des Gilt-Marktes dazu führte, dass britische Pensionsfonds, die Liability-Driven-Investment(LDI)-Fonds halten, Nachschussforderungen erhielten, die das Finanzsystem Großbritanniens zum Einsturz zu bringen drohten. Die Bank of England (BOE) musste mit Notkäufen von Staatsanleihen intervenieren, um die Märkte zu beruhigen. Gold wurde einen Tag lang zum sicheren Hafen und stieg um 31 USD, während der DXY fiel. Dadurch verringerten sich die Verluste des Goldpreises auf 50,43 USD (3,0%) und er schloss den Monat bei 1.660,61 USD.
Der Goldmarkt wurde im September von der ungebrochenen Stärke des Dollars überwältigt. Der U.S. Dollar Index (DXY) erreichte im Laufe des Monats neue 20-Jahres-Höchststände, angetrieben von den harten Worten der U.S. Federal Reserve Bank (Fed) zur Inflation und den Erwartungen weiterer Zinserhöhungen. Der Dollar war auch weltweit der bevorzugte sichere Hafen, da China weitere COVID-Lockdowns verhängte und die Steuersenkungen in Großbritannien zu starken Abkäufen beim Pfund Sterling führten. Der Goldpreis durchbrach am 15. September die langfristige Unterstützung bei 1.680 USD und setzte seine Talfahrt inmitten starker Abflüsse bei börsengehandelten Goldprodukten fort. Der Rückgang endete am 28. September, als die Volatilität des Gilt-Marktes dazu führte, dass britische Pensionsfonds, die Liability-Driven-Investment(LDI)-Fonds halten, Nachschussforderungen erhielten, die das Finanzsystem Großbritanniens zum Einsturz zu bringen drohten. Die Bank of England (BOE) musste mit Notkäufen von Staatsanleihen intervenieren, um die Märkte zu beruhigen. Gold wurde einen Tag lang zum sicheren Hafen und stieg um 31 USD, während der DXY fiel. Dadurch verringerten sich die Verluste des Goldpreises auf 50,43 USD (3,0%) und er schloss den Monat bei 1.660,61 USD.
Bergbaugesellschaften konzentrieren sich auf die Demonstration ihrer operativen Fähigkeiten
Goldaktien entwickelten sich besser als Gold, wobei der NYSE Arca Gold Miners Index1 (GDMNTR) um 0,4% und der MVIS Global Junior Gold Miners Index2 (MVGDXJTR) um 1,0% zulegten. Wir nahmen an den Konferenzen „Precious Metals Summit“ und „Gold Forum Americas“ in Colorado teil. Diese Veranstaltungen bringen Investoren mit der großen Mehrheit der Goldunternehmen weltweit zusammen. Während die schwachen Goldpreise und der Inflationsdruck Anlass zur Besorgnis gaben, waren die Bergbauunternehmen eher daran interessiert, ihre operativen Fähigkeiten, die Eigenschaften ihrer Anlagen und ihre Projektpipelines zu präsentieren. Aufgrund starker Bilanzen und geringerer Kapitalanforderungen als in früheren Abschwungphasen sind die Unternehmensleitungen weniger besorgt über finanzielle Risiken. Besonders beeindruckt waren
wir von den mittelgroßen Produzenten. B2Gold (4,84% des Nettovermögens) geht davon aus, dank der Explorationserfolge in seiner Fekola-Mine in Mali in den nächsten zehn Jahren weiterhin eine Million Unzen pro Jahr zu produzieren. Alamos Gold (2,81% des Nettovermögens) prognostizierte einen Rückgang der Kosten von 1.200 USD auf 1.000 USD pro Unze im Jahr 2024. Als Grund dafür nannte das Unternehmen die Expansionen in seiner Island-Mine in Ontario, Kanada. Endeavour Mining (6,57% des Nettovermögens) rechnet mit einem Zuwachs von mehreren Millionen Unzen in seinen drei Hauptminen in Westafrika.
Die Kosteninflation wird vorerst nicht verschwinden Viele Unternehmen gehen davon aus, dass die Kosteninflation bis ins Jahr 2023 anhalten wird und darüber hinaus kaum zu erwarten ist. Angesichts der steigenden Kosten überprüfen einige der großen Unternehmen die Reservepreise mit dem Ziel, sie um etwa 100 USD gegenüber dem Branchendurchschnitt von etwa 1.250 USD pro Unze anzuheben. Die Produzenten berechnen ihre Reserven im Allgemeinen auf der Grundlage des langfristigen Goldpreistrends, der derzeit bei etwa 1.400 USD liegt. Dies würde es den Unternehmen auch ermöglichen, Abschreibungen zu vermeiden, da sie neben den höheren Kosten auch einen höheren Preis für ihre Reserven verwenden.
Alle Produzenten haben sich verpflichtet, weiterhin Dividenden auszuschütten und Rückkäufe zu tätigen. Kinross Gold (5,31% des Nettovermögens) hat sogar sein Aktienrückkaufprogramm erhöht. Bleibt der Goldpreis jedoch auf dem derzeitigen Niveau, könnten einige Unternehmen ihre Dividenden kürzen, insbesondere diejenigen, die ihre Dividenden an Barmittel, Cashflow oder den Goldpreis koppeln.
Ende des Abwärtstrends bei Gold in Sicht?
Da die langfristige Unterstützung bei 1.680 USD nicht gehalten werden konnte, geriet der Goldpreis in einen Abwärtstrend, der in der Grafik lila markiert ist. Sollte sich dieser Trend fortsetzen, könnte der Goldpreis im ersten Quartal 2023 auf seine Bullenmarktbasis (blaue Linie) von rund 1.400 USD fallen. Die physische Nachfrage in Indien und China ist solide, und die starke Nachfrage aufgrund der bevorstehenden indischen Fest- und Hochzeitssaison sowie der Vorbereitung auf das chinesische Neujahrsfest sollte dafür sorgen, dass Gold bei über 1.400 USD bleibt.
Mit dem Durchbrechen der langfristigen Unterstützung bei 1.680 USD begann für Gold ein Abwärtstrend.
Quelle: Bloomberg. Stand der Daten: September 2022.
Es gibt eine Reihe von Katalysatoren, die es Gold ermöglichen könnten, aus seinem engen Trend auszubrechen. Ein offensichtlicher Katalysator wäre eine aggressive russische Eskalation im Krieg mit der Ukraine, Europa und dem Westen. Andere Katalysatoren sind eine globale Finanzkrise, eine Umkehrung der Fed-Politik oder Schuldenprobleme.
Je höher die Zinsen, desto größer ist die Wahrscheinlichkeit einer Finanzkrise. Seit der Finanzkrise 2008 haben die Regierungen die Renditen gedrückt. Solche Verzerrungen des Finanzsystems sind wie eine Zeitbombe, die auf unerwünschte Volatilität in einem inflationsgetriebenen Straffungszyklus wartet. Wer außer britischen Banken und Pensionsfondsmanagern hatte je von einem LDI-Fonds gehört? Nach Angaben von Bloomberg hat sich das Volumen des LDI-Marktes in den zehn Jahren bis 2020 auf 1,5 Billionen GBP verdreifacht. Wer hätte gedacht, dass britische Pensionsfonds gehebelte Derivate in LDIs verwenden, um ihre Verbindlichkeiten abzusichern? Warum wurden sie nicht angemessen auf ein steigendes Zinsumfeld hin getestet? Der Schock erschütterte die Währungs- und Anleihenmärkte in aller Welt. Die LDI-Krise war ein schwarzer Schwan. Vielleicht ist sie auch der Kanarienvogel im Kohlebergwerk. Wie viele schwarze Schwäne werden weltweit noch auftauchen, wenn die Zinsen steigen?
Auf den globalen Finanzmärkten ist nicht alles in Ordnung
Viele Finanzkennzahlen blinken rot. Fünf-Jahres-Diagramme zeigen, dass sich die wichtigsten Währungen, darunter Yen, Pfund, Dollar und Yuan, in Extremen befinden. Die Renditetabellen für Staatsanleihen erscheinen parabolisch und die Renditekurve ist umgekehrt. Das Gold-Silber-Verhältnis stieg im September auf über 90. Aktienindizes und Kryptowährungen befinden sich auf kritischen Unterstützungsniveaus. All dies
lässt sich im Goldman Sachs U.S. Financial Conditions Index zusammenfassen. Beachten Sie die enorme Verschärfung der finanziellen Bedingungen, die das Niveau des Pandemie-Crashs erreicht hat und, wenn sie sich fortsetzt, der Finanzkrise 2008/2009 gleichkommen könnte
Die Verschärfung der finanziellen Bedingungen in den USA könnte auf bevorstehende Probleme hindeuten
Quelle: Bloomberg. Stand: Oktober 2022
Im Jahr 2019 war die Fed gezwungen, ihren Straffungszyklus zu beenden, als der Repo-Markt explodierte und Gold aus seiner langfristigen Handelsspanne ausbrach. Am 21. September kündigte die BOE Pläne zum Abbau ihrer Gilt-Bestände an, was der quantitativen Straffung der Fed entspricht. Nur eine Woche später war die BOE gezwungen, Staatsanleihen zu kaufen, um eine Krise abzuwenden. Im September startete die Fed einen weiteren QT-Versuch, indem sie monatlich Staatsanleihen und hypothekarisch gesicherte Wertpapiere im Wert von 95 Mrd. USD aus ihrer Bilanz abziehen ließ. Wie lange wird es dauern, bis die Fed wieder gezwungen ist, ihren Kurs zu ändern? Die Fed hat es bisher leicht gehabt. Angesichts der starken Wirtschaft und der niedrigen Arbeitslosigkeit kann sie die Inflation nur schwer ansprechen. Es sieht jedoch so aus, als würde sich die Wirtschaft drehen. So unterschiedliche Unternehmen wie FedEx, Scotts Miracle-Gro, Micron Technologies und Nike haben ihre Gewinne nicht erreicht und ihre Prognosen nach unten korrigiert. Die Seefrachtraten sind erheblich gesunken. Die meisten Indikatoren für den Wohnungsmarkt tendieren nach unten. Das Census Bureau berichtet, dass die realen Haushaltseinkommen seit zwei Jahren stagnieren oder sinken und dass die steigenden Kosten für lebensnotwendige Güter die Verbraucherausgaben beeinflussen. Unterdessen lagen sowohl der Verbraucherpreis index3 als auch der Preisindex für die persönlichen Konsumausgaben4 mit 8,3% bzw. 6,2% im Jahresvergleich über den Erwartungen.
Neben der schwächelnden Wirtschaft wird auch der Schuldendienst zu einem großen Problem werden. Im Jahr
2007, vor der Finanzkrise, belief sich die Staatsverschuldung auf 6,0 Billionen USD und die Verschuldung im Verhältnis zum BIP auf 41%. Die Staatsverschuldung hat sich in den letzten zehn Jahren auf 26 Billionen USD verdoppelt. Im gleichen Zeitraum ist der Schuldenstand im Verhältnis zum BIP von 78% auf 105% gestiegen. Wenn die Zinsen nahe Null sind, ist auch der Schuldendienst gleich Null. Bei den derzeitigen Zinssätzen von etwa 4% würde sich der Schuldendienst schließlich auf 1,0 Billionen USD pro Jahr belaufen und damit die Sozialhilfe und die Verteidigung als größte Posten im Bundeshaushalt übertreffen. Laut dem im Wall Street Journal zitierten Monthly Treasury Statement beliefen sich die Nettozinsausgaben im August auf 63 Milliarden USD bzw. 756 Milliarden USD pro Jahr. Das Komitee für einen verantwortungsvollen Bundeshaushalt schätzt, dass Präsident Biden die Defizite in den kommenden zehn Jahren um weitere 4,8 Billionen USD erhöhen wird, während die Fed die Zinsen weiter anheben wird. Die USA sind nicht allein, die
meisten Länder der Welt haben ähnliche Schuldenprobleme.
Minenaktien sind im Vergleich zu Gold wahrscheinlich überverkauft
Wenn ein Goldkatalysator auftaucht, können Goldaktien von überverkauften Niveaus profitieren. Eine einfache
Möglichkeit, die Bewertung von Goldaktien zu betrachten, besteht darin, die Aktien durch den Goldpreis zu dividieren. Das Diagramm zeigt, dass sowohl der NYSE Arca Gold Miners Index zu Gold als auch der MVIS Junior Gold Miners Index zu Gold jetzt auf dem gleichen Niveau wie vor dem Pandemie-Crash sind. Das Verhältnis des MVIS Junior Gold Miners Index zum Goldpreis liegt ebenfalls in der Nähe der historischen Tiefststände, die am Ende des fünfjährigen Bärenmarktes, der im Dezember 2015 endete, erreicht
wurden.
Goldminenaktien notieren im Verhältnis zum Goldpreis in der Nähe ihrer Tiefststände
Quelle: Bloomberg. Stand der Daten: September 2022.
1Der NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR) ist ein modifizierter, marktgewichteter Index, der sich aus börsennotierten Unternehmen zusammensetzt, die hauptsächlich in der Goldgewinnung tätig sind. 2Der MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR) ist ein regelbasierter, nach modifizierter Marktkapitalisierung gewichteter, um den Streubesitz bereinigter Index, der sich aus einem globalen Universum von börsennotierten kleinen und mittleren Unternehmen zusammensetzt, die mindestens 50% ihrer Einnahmen aus dem
Gold- und/oder Silberbergbau erzielen, Grundeigentum halten, das das Potenzial hat, im Entwicklungsstadium mindestens 50% der Einnahmen des Unternehmens aus dem Gold- oder Silberbergbau zu erzielen, oder hauptsächlich in Gold oder Silber investieren. 3USVerbraucherpreisindex (VPI) ist ein Maß für die durchschnittliche Veränderung der von städtischen Verbrauchern gezahlten Preise für Waren und Dienstleistungen zwischen zwei beliebigen Zeiträumen. Er kann auch die Kaufgewohnheiten der städtischen Verbraucher widerspiegeln. 4Der Preisindex für die persönlichen Konsumausgaben (PCE) ist ein Maß für die Preise, die Einwohner der Vereinigten Staaten oder von diesen Beauftragte bereit sind, für Waren oder Dienstleistungen zu bezahlen. Im PCE-Preisindex wird die Inflation (oder Deflation) über ein breites Spektrum von Verbraucherausgaben erfasst und er spiegelt Änderungen im Verbraucherverhalten wider. Alle genannten Indizes sind nicht aktiv
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